关于8年来首次加息投资策略如何随机应变

上周五,央行加息,大盘出现了显著的下挫,体现了利率调整对股票市场的影响。
本次加息,是8年来的第一次,那么投资者该如何看待本次利率的调整？当前环境下又应该采取怎样的投资策略呢？如何理解利率调整？
首先,表明了宏观调控仍在延续。今年4月份以来的宏观调控取得了显著效果,但我们同时应看到,宏观调控的效果尚需巩固。
如调控重点之一的房地产业,全国各地的炒房热潮的背后,实际上是其泡沫的前兆。从统计数据看,全国的房价水平在前9个月上涨了13%,是1996年以来的同比最高涨幅。
应该说,这次加息将使类似情况得到改观,对于巩固宏观调控的效果将起积极作用。其次,对市场存在长远影响。利率的调整,将改变整个证券市场的投资价值中枢。
从理论角度分析,加息对市场的影响可以分为两个层次：一方面,对上市公司业绩的影响。利率提高,将提高企业的财务费用,同时也影响着产品的市场需求。
具体来说,负债比例高的公司将引起财务费用增加,同时,利率提高也将降低产品的消费需求。另一方面,影响市场的资金流向。加息将使资金流向发生变动,对股市总体不利。由于本次加息只有27个基点,对上市公司总体的业绩影响并不大,又由于现在已经到了三季度末,加息对2004年上市公司利润总额的负面影响将会更小。但是,此次加息以及可以预见的随后可能的加息,将影响上市公司明年的利润总额。因此,投资者应该适当降低对股市明年的预期。
第三,预期差异重于原本影响。通过前面的简要分析,我们不难看出,本次加息对上市公司总体的静态估值水平,并没有太大的影响。
但是,加息信号下的预期差异,会给市场带来较大的负面效应。悲观的观点认为,本次加息表明了我国已经进入了加息周期,也就意味着加息还会延续；乐观的观点认为,持续加息的空间并不大：一方面,外汇储备的快速增长不支持持续的加息,另一方面,宏观调控已经取得了比较好的效果,持续加息对经济运行不利。
而从美国股市的经验来看,适度加息对股市不一定是利空,加息可以抑制经济过热,使经济更加平稳运行,因此从中长期看实际上对股市有一定的积极影响。
我们认为,这种预期的差异,可能要远远大于加息本身对市场的影响。板块影响各有不同加息对经济的影响是全方位的,但是,具体到股市中不同的板块,差异性则非常明显。
下面,我们就几个主要行业板块做简要分析。银行板块：相对中性如果说,加息对其它板块的影响是间接的,那么,加息对银行股的影响则是最直接的。
我们认为,本次加息可能会适当增加上市银行的利息收入,但对银行股的总体影响属于中性。本次加息,存贷款利率同时提高27BP,存贷利差没有扩大,对利润70%来源于贷款利息的上市银行来说,这意味着加息无法提高它们的利润。
不过,此次取消了商业银行贷款利率的上限,理论上存在增加上市银行的利息收入的可能。但应引起注意的是,高利息的操作,其难度和风险很大,且利率的增加将增加银行坏账的风险。
今年四月以来,在宏观调控下,贷款额度已明显缩小,这意味着银行的利润会减少。不过,一直以来降速较快的货币供应量,明年会出现反弹,因此,上市银行明年的利润下降应该是非常有限的。
另外,国债市场今年以来的平均收益率,已相对于去年上升了30BP以上,本次加息对国债市场及投资于国债的上市银行的投资收益来说,影响也并不大。
房地产板块：冲击较大房地产行业的实际调控效果并不理想,特别是持续高企的房价已经隐含着巨大的泡沫。
房地产行业是资金密集型行业,整体资产负债率在50%以上。作为中长期快速发展的行业,开发商在预计行业未来看好时,会加大对属于稀缺资源的土地的储备,因而相应的,公司的负债将会增加。因此,财务费用的增加会影响房地产企业的利润。同时,加息将抑制房地产需求,使房价下降预期增加。
非常明显,个人住房贷款利率的调高,使得个人购房费用增加,也提高了投机者的投机成本,从而导致需求下降。另外,加息增加了购房者对房价进一步下降的预期,观望气氛的浓厚,也是引致需求下降的因素之一。
相对而言,具有品牌优势和雄厚资金实力的行业龙头公司,其抗风险能力要强一些,因而业绩影响相对会小一些。基础材料板块：间接影响更大钢铁子板块。钢铁上市公司平均资产负债率在40%左右,平均银行借款在10亿元左右,利率提高0.27%对应的费用增加为270万元,对利润的影响比例相当小。
即使利率上调1%,上市公司将平均多付出的1000万元的财务费用,也并不会改变其原有利润表的总体水平。有色金属子板块。
上市公司历年平均资产负债率在45%左右,属于资产负债率较高的行业之一。但总体上看,利率调整带来的实际影响并不大。相对而言,中金岭南、关铝股份等公司的资产负债率在70%以上,所受影响要略大一些。石化子板块。石化行业资产负债率也在40%左右。从利率调整带来的直接影响看,其与钢铁、有色金属等行业类似。
我们认为,对基础材料板块而言,加息带来的间接影响更大。譬如石化、钢铁行业的后端产业主要集中在汽车、电子通信、建筑建材等领域,利率调整将导致后端产业的需求下降,进而会向前端的基础材料产业转移。消费品板块：影响有差异一次性消费品子板块受影响较小。
在一次性消费品行业中,医药和食品比较有代表性。这类行业作为最终端的产业,生产与日常生活密切相关的产品,消费需求的弹性系数受利率调整的影响较为有限。
以医药行业为例,由于消费总体呈现增长态势,属于典型的非周期性的、偏保守的成长性行业,较低加息对医药行业的整体运行影响并不大。
另外,从行业的资产负债率看,较传统的材料产业所受影响要明显偏低；而且,行业的良好运行状况,也使得其借款比例相当低。譬如东阿阿胶等公司基本没有借款,食品行业的贵州茅台、五粮液等公司也具有类似特点。耐用消费品子板块有一定负面效应。住房就属于耐用消费品的典型代表,实际上,其特征对于其它耐用消费品也具有参考意义。
较为典型的是家电和汽车。它们相对于一次性消费品而言,最大的差异是需求弹性系数较大。利率调整会改变人们的未来预期,从而会在一定程度上改变收入分配方案。投资策略：规避紧缩选择防御从理论角度讲,加息因素对整个宏观经济形势,以及上市公司总体的估值都会产生负面效应。
当然,这是指短期的、直接的影响。如果从中长期角度看,利率调整的最终目的,是使经济运行态势更加稳健,因此,其中蕴含着市场机会。
本次利率的调整,是4月份以来宏观调控措施的延续,市场对此已经有了较为充分的消化。我们认为,虽然仍存在不同预期,但加息并不会改变大盘中期筑底的运行格局,目前市场仍具备可操作性。当然,环境的变化将引发市场结构性调整的加剧,如何应对也就显得更加重要。
我们认为,在利率调整的总体紧缩性的背景下,仍应坚持“规避紧缩,选择防御”的策略。一次性消费品板块是关注的重点在该板块中,我们继续推荐医药和食品类个股。
加息对于传统的中药生产企业,特别是品牌中药生产企业几乎没有任何影响,由于这些产品拥有核心竞争力,因此从周期类个股中退出的资金,会更加关注这些品牌中药企业,因此其股价可能会出现资本推动性的增长,这些个股包括：同仁堂（600085）、云南白药（000538）、东阿阿胶（000423）等；食品行业方面,推荐行业龙头公司,包括贵州茅台（600519）、五粮液（000858）和光明乳业（600597）等；另外,食品的前端产业—农产品生产企业,也具有类似的防御性良好的特征,值得关注,譬如好当家（600467）、北大荒（600598）和新中基（000972）等个股。关注受利率调整影响小的行业我们重点推荐电力板块。
从财务角度看,利率调整对其的直接影响不大。从行业角度看,重化工业的总体经济运行特征,决定了电力行业仍属于增长最快的行业之一,我们认为,2006年之前,不会出现电力过剩的局面。而且,电价市场化的预期,也有利于消化煤炭价格上涨带来的压力。另外,电力板块也是调整相当充分的板块之一。我们重点推荐华能国际（600011）、国电电力（600795）和国投电力（600886）。在基金增仓股中寻找机会从三季度的基金组合看,其对持仓进行结构性调整的思路非常清晰。
总体上看,基金较为准确地把握了宏观经济运行的趋势特征,其对消费品类个股的大量增持,就是最好的例子。
我们认为,除了上面的医药和食品类个股外,中兴通讯（000063）、佛山照明（000541）、盐田港（000088）等行业地位突出、仍具有动态估值优势的个股,也值得重点关注。